新股发行“三高”冲动难消 网下抢筹推高价格中枢

　　新宝股份、我武生物1月8日进行网上申购，纽威股份、楚天科技将于1月9日进行网上申购。不少投资者期待新股发行“三高”能成为往事，打新盈利预期更加明确。不过，从已经披露发行公告和招股说明书的公司看，新股发行“三高”的冲动并没有完全消除。一个明显的迹象是部分新股发行价处于合理定价区间上限附近，有的新股发行价甚至超出了上限。

　　业内人士指出，券商自主配售、老股转让等新规有可能导致发行价高于保荐机构的定价区间。询价阶段一些投资者给出的报价高得离谱，尽管这些高报价多会被剔除，但最终拉高了新股整体报价水平。另外，为了增加退出收益，持有老股的股东乐见高价发行。

　　高价发行冲动仍存

　　从新宝股份、我武生物、纽威股份、楚天科技等公司公布的发行价看，遏制新股发行“三高”的政策意图基本得以实现，上一轮IPO重启动辄上百倍的发行市盈率没有再现，但与此前的预期价位相比，发高价的冲动并没有完全消弭。

　　新宝股份和纽威股份的定价基本落在预期的价格区间中。新宝股份本次公开发行的股数为7600万股，每股发行价格为10.5元，对应2012年扣除非经常性损益的摊薄后市盈率为30.08倍。此前承销商给出的合理价格区间为每股9.68至11.44元，预计2014年对应的市盈率为19至22.4倍。

　　纽威股份本次公开发行的股数为8250万股，每股发行价为17.66元，对应的市盈率为46.47倍（每股收益按扣除非经常性损益前后孰低的2012年归属于母公司所有者的净利润除以本次发行后的总股数计算）。此前承销商给出的公司股价区间为每股14.85至18.57元，对应的2013年估值区间24.79至30.99倍。

　　不过，我武生物、楚天科技的定价则超出了预期。我武生物本次公开发行的股份数为2525万股，每股发行价格为20.05元，对应2012年摊薄后市盈率为39.31倍，低于巨潮资讯网发布的2014年创业板生物科技加权平均静态市盈率49.7倍。但此前承销商给出的合理估值区间为每股15.82至18.98元，相对于2013年的PE为27.27至32.73倍。

　　投行人士称，首批新股定价体现了本次IPO重启的主流估值水平，在限制超募、剔除网下申购总量中报价最高的部分等新规影响下，“三高”可望得到遏制，20-40倍的市盈率会比较常见，创业板公司的市盈率可能会相对高一些，但高价发行的冲动并没有完全消弭。“尽管投价报告给出的估值比较合理，但最终的发行价和市盈率肯定会在这个水平上有所提高。”

　　网下抢筹推高价格中枢

　　投行人士介绍，市场对于首批新股的预期非常高，成百上千的机构和个人投资者都可以参与网下配售，但最终入围的投资者十分有限。由于公开发行股票数量在4亿股以下的，有效报价投资者的数量不多于20家，投资者为了获得配售必须把价格报高一些。“尽管报高了有被剔除的风险，但报低了肯定得不到筹码。”

　　以新宝股份为例，公司股票初步询价申购的投资者为481家，申购总量为778,650万股。经过协商一致决定将报价为10.52元及以上的申购报价作为剔除的最高报价，对应剔除的申购量为346,600万股，占本次初步询价申购总量的44.5129%。剔除最高报价后，协商确定本次发行价格为10.5元/股。报价未被剔除且不低于发行价格的为有效报价，发行人和保荐机构根据申报价格从高到低排列，同档报价按照申购数量优先、时间优先的原则排列，确定有效报价投资者数量为19家，对应的有效申购数量之和为20350万股。

　　北京一私募人士告诉中国证券报记者，打新只要命中，几乎是稳赚不赔，因此大家的热情都很高，但是要获得筹码一方面需要跟券商有比较好的关系，另一方面在报价方面也要讲一定的技巧：一是在投价区间的上限报价，二是多报几个价，这样获配的机会更大些。

　　企业人士反映，一些参与到报价中的散户并不都那么守规矩，有的将价格报得非常高，与最低报价相差上百倍，明显不能得到配售，但价格中枢却因此得到抬升。根据规定，发行人和主承销商应当剔除拟申购总量中报价最高的部分不得低于网下投资者拟申购总量的10%，然后根据剩余报价及拟申购数量协商确定发行价。

　　实际上，本次新股申购过程中，牛散们的身影十分活跃。以新宝股份为例，名为“黄炽恒”的自然人拟以10.5元/股的价格申购1000万股。市场所熟知的同名牛散“黄炽恒”长期投资上海莱士，并获得丰厚回报。再以纽威股份为例，公司网下认购获配的投资者中有两名自然人，分别为“张景春”与“陈学东”，各以17.75元/股和17.68元/股的申报价格获配450万股和700万股。而市场熟知的同名牛散“张景春”参与了闽闽东的股改行情，“陈学东”曾介入*ST九发、*ST海龙的债务或破产重整。浮现出来的牛散并不仅仅是上面这几位，如参与新宝股份网下申购的还有陈学东、陈学赓等近30位自然人投资者。

　　老股转让案例频现

　　本次IPO改革的另一个重大变化是引入了存量发行，即根据询价结果，若预计本次发行新股募集资金规模超过招股意向（说明）书披露的募集资金投资项目所需资金总额的，主承销商和发行人应当减少新股发行数量，超出部分应通过公司股东公开发售股份（老股转让）的方式发行。这一政策主要是为了增加网下配售的供给，遏制高价发行，但同时也成为老股减持套现的一条捷径。

　　业内人士称，老股转让的规定原本是要消化超募资金，但是在老股将其作为一个重要退出渠道的情况下，这部分“隐性超募”会倾向于规模最大化。未来，老股转让的金额超过新股发行金额的案例可能会比较常见。

　　以我武生物为例，公司本次公开发行的股数为2525万股，其中发行新股数量为1100万股，公司股东公开发售股份的数量为1425万股。若本次发行成功，发行人募集资金数量为22055万元，老股转让的资金数量为28571.25万元。老股转让的股数和金额均超过了发行的新股。

　　本次发行前，我武生物股东我武咨询、东方富海、利合投资、德东和投资分别持有6350万股、847.8万股、625万股和250.2万股，这些股东通过公开发售方式转让的股份分别为1117.1303万股、153.9万股、109.953万股、44.0167万股。其中，我武咨询为公司控股股东，其余股东均为PE。公开资料显示，德东和投资的股东包括阚治东、上海德创投资管理有限公司，后者是一家风险投资管理企业，其管理团队成员包括尉文渊、阚治东等资本市场大佬。

　　中国证券报记者翻阅招股意向说明书发现，绝大部分公司都安排了老股转让。投行人士则告诉中国证券报记者，老股转让已成为PE退出的一条捷径，但这需要股东之间商议并达成一致意见。一般而言，等比例转让比较常见，这既不会影响控股股东的地位，也能够使得老股东实现利益均沾，部分控股股东持股比例高的公司可能会采取大股东单售或者优先转让的方式，个别PE股东没有转让的原因可能是持股不满三年。

　　该人士还指出，老股转让的金额超过发行新股的金额以后可能不会是什么新鲜事，其手头的一家公司老股是新股的3-4倍。“这样的案例很多，要满足25%的发行比例，同时新股募资不得超过募投项目，这是必然的结果。”根据证券法，股份有限公司申请股票上市，公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上；公司股本总额超过4亿元的，公开发行股份的比例为10%以上。为了避免超募，新股发行的数量不一定能满足相关比例的要求，而老股转让则是破解这一矛盾的重要手段。