万达地产高利润源泉:超低土地成本仅1096元/平米

　　距离终止A股IPO后仅仅两个多月，万达商业地产便携O2O概念火速将上市地转移到了中国香港。9月16日晚，讲着“新故事”的万达商业地产在中国香港联交所预披露了招股书，正式开启了赴港上市之路。若按发行10%公众股、募资额60亿美元上限看，上市时万达商业地产市值最高可达600亿美元。万达集团掌门人王健林也将重新成为中国内地首富。

　　而在错过阿里巴巴后，联交所对万达商业地产也相当期待，如果一切顺利，万达集团旗下的这艘旗舰最早可于今年年底之前在中国香港挂牌上市，并成为中国香港市场有史以来最大的房地产企业IPO。

　　同时，王健林对于商业地产板块本次赴港IPO也是憋足了一股劲，其在7月份全集团的年中工作会议上表示，“今年的目标是力争推1家—2家主要公司上市。”而其中最重要的公司便是万达商业地产。

　　转战中国香港

　　作为国内唯一一家尚未登陆资本市场的房地产大鳄，万达对于上市也是十分渴望。早在2009年，万达集团就启动了商业地产板块的A股上市计划。不过，随着证监会房地产再融资的限制，万达商业地产始终未能完成A股IPO。今年7月1日，证监会网站披露，万达商业地产等32家企业因未按规则要求报送预先披露材料，且申请文件中的财务资料超过有效期达三个月，被终止审查。

　　对此，业内普遍认为，相关部门对房地产融资的审批仍有限制，且面对700多家排队上市的企业，万达有些看不到登陆A股的曙光，再加上万达院线也在冲刺A股IPO,证监会很难在短期内让两家公司同时过审，最终万达主动放弃了商业地产板块在A股上市进程。不过，万达集团当时表示，今后将继续积极探索多种上市途径。

　　而两个月后万达商业地产便开启赴港上市之旅，实际上也表明了万达在终止A股IPO前便已找好了退路。

　　此外，今年8月份，万达此前在港收购的壳公司万达商业地产(集团)有限公司(00169.HK)发布公告称，拟将公司更名为“万达酒店发展有限公司”。更名后，其业务定位将作为以后万达商业地产在中国境外开展房地产业务的平台。而这无疑是在为本次万达商业地产赴港上市清除障碍，避免投资者将两者混淆。

　　对于本次万达商业地产赴港上市的前景，业内普遍看好，并认为这将是中国香港近段时间最大的一单IPO。不过，也有投行表示，万达商业地产本次集资主要用于在二、三线城市建设大型商业项目，而根据目前市场表现，现阶段的投资者并不看好此类项目。据悉，万达商业地产本次上市集资金额的90%将用于建设二、三线城市的10个物业开发项目，包括广元万达广场、哈尔滨哈南万达广场等项目。

　　但多数机构仍认为，作为国内最大的商业地产公司，投资者将会积极参与到万达商业地产的本次发行中。在去年11月份和今年1月份，万达两次通过境外子公司发行小笔债券，为今后上市公司融资进行预演，两次发债分别获得4.6倍和6倍超额认购。

　　殷实的“家底”

　　实际上，想要获得机构投资者的认可，上市公司必然要在招股书中把“肌肉”亮好。

　　而根据万达商业地产的招股说明书显示，万达将公司商业地产业务总共三大板块全部纳入上市公司，分别包括长期投资的物业开发租赁、开发和销售物业以及开发和酒店经营。而这三大板块恰好是目前万达集团盈利能力、收入水平最高的三大板块。在此前披露的数据中，2013年万达集团1866.4亿元的总收入中，商业地产公司收入为1456.2亿元，商管公司的租金收入为85.6亿元，酒店管理公司收入为36.3亿元。未来万达商业地产上市公司占万达整体业绩贡献比例将达到80%左右。

　　同时，截至2014年6月30日，万达商业地产已经在内地112个城市拥有159座万达广场，168个购物中心，102家酒店，其中5星级酒店超过60家，拥有项目总建筑面积达到9350万平方米。公司总资产规模5040亿元，超过了同期万科的5018亿元。

　　2013年，万达商业地产实现合同销售总额为1264亿元，仅次于万科与绿地集团，位列全国第三。而根据现有的土地储备和未来物业发展计划，万达商业地产方面表示，将能够与2015年底前实现拥有总建筑面积2500万平方米的已完工物业组合(包括已完工投资物业和酒店)。为了实现成为全球持有面积最大的商业地产公司，万达表示“将通过进军国际市场、扩大国际布局、提升资产管理能力等策略来拓展其业务及营运”。

　　造行业最高利润

　　在招股说明书中，万达还首次对外披露了其拿地成本。其中2011年—2013年，万达商业地产的平均土地成本分别只有1821元/平方米、1171元/平方米和1096元/平方米，这虽然与万达拿地城市的结构有关，但在最近几年土地价格节节攀升的背景下，土地成本仍能逐年下滑还是一件可让同行侧目的事情。

　　据兰德咨询的报告显示，万达近三年的土地成本仅占其平均售价的9.18%，这在行业内是一个非常低的水平。以龙湖为例，2013年其土地成本占平均售价的比例为18.2%，万科则接近25%，四成以上的房企超过33%，只有6.4%的开发商土地成本低于平均售价的10%。

　　显然，如此低廉的土地成本，与万达强悍的开发及后续运营能力密不可分，不少地方政府为了吸引万达项目的进驻，纷纷在土地价格上给予了很大的优惠。

　　而对于房地产企业来说，如果拥有低廉的土地成本，那么公司的利润至少了就有了一半的保障，万达方面同样如此。

　　招股说明书显示，万达商业地产2013年的净利润达248.82亿元人民币，要知道此前公开财报的房企中最赚的中海地产，2013年的净利润也不过230.4亿港元(约为181.97亿元人民币)，不足万达商业地产的四分之三。

　　以售养租模式受挑战

　　值得注意的是，万达商业地产2011年—2013年的拿地花费分别为165.21亿元、188.78亿元、238.44亿元，2014年上半年，这一数据为119.07亿元。从平均土地成本分析，万达商业地产的拿地面积也呈逐渐增加的趋势，未来一段时间，万达每年开复工的面积也会继续增加。

　　不过，全球房地产顾问服务公司莱坊近日发布的《商业综合体的发展趋势及成功要素研究报告》显示，目前我国综合体开发面积存量巨大，2014年上半年全国主要城市商业综合体存量面积超过3亿平方米，2015年将达到3.6亿平方米，2016年以后则达到4.3亿平方米。

　　报告指出，大部分城市存在商业综合体过量开发的风险，且集中分布在1.5线和二线城市中经济发展较好的城市。由于二、三线城市商业综合体在短期内出现集中供应，供需失衡使得商业开发运营日益艰难。

　　显然，这一情况如果继续恶化，将给万达商业地产以售养租的模式带来巨大的挑战。毕竟开复工面积增加的同时，每年万达商业地产的竣工面积也会相应上升，投入的大量资金能否顺利收回，将考验每一个商业地产开发商。

　　据悉，由于今年楼市转冷，万达商业地产上半年的净利润也快速下滑，由去年同期的100.86亿元降至49.17亿元，跌幅超过五成。同时，万达商业地产的债务总额从2013年底的1340亿元大幅增至2014年6月底的1800亿元，原因则是2014年上半年现金收款放缓时公司加快其开发活动。

　　穆迪指出，债务上升导致公司净债务/净资本比率从2013年底的36.4%升至截至2014年6月份的44.5%，其EBITDA/利息覆盖率(指数大于1说明公司有足够的利润可以保障利息支付，不至于发生偿债风险，通常该指标越高越好)也从2013年财年的3倍降至截至2014年6月底12个月的2.5倍。

　　标普的报告则认为，对很多商业地产的开发商和投资者而言，无论他们采取建设并持有的模式还是采取建设后销售的模式，未来几年内供应过剩和不确定的租金增长前景，将提升风险，限制回报。

　　万达商业地产的招股说明书显示，其2011年—2013年的租金水平分别为57元/平方米/月、63元/平方米/月、70元/平方米/月，2014年上半年则提升至75元/平方米/月，而全国的都市型购物中心的合理租金水平在80元/平方米/月 100元/平方米/月，显然万达的租金水平并不突出，且增速也较为平缓。

　　利息支付方面，由于负债提高，万达商业地产2013年共支付利息97.98亿元，较2012年的67.09亿元提高46.06%。而2014年上半年，公司支付的利息已达62.10亿元。

　　不过，虽然近两年公司利息支出增速较快，但主要原因仍是公司规模的扩大。同时，万达商业地产目前手持的现金便接近700亿元，银行授信的1442亿元中还也还有超过600亿元未动用，足以覆盖一年内到期的342亿元债务。

　　此外，有业内人士计算，其2013年的借款成本约为8.8%，而这样的成本对比国内市场可谓优异，但较海外资金仍偏贵。2013年3月份，万科境外子公司发行的8亿美元5年期债券，年票息率仅2.625%。显然，在港挂牌后，万达商业地产的融资成本将进一步降低，而这也是万达商业地产赴港上市的主要目的之一。

　　借O2O概念冲刺IPO

　　除了目前的三大板块外，万达商业地产另外一个受人瞩目的地方便是其与O2O的结合。王健林此前也表示，希望万达成为人们线下生活消费及文化娱乐的综合消费平台提供商。

　　实际上，万达商业地产传统的租赁、销售、酒店业务已经错过了最佳上市时间，再加上其并不高的物业回报率，如果只靠这几样业务讲一个故事的话，大家甚至已经可以猜到结尾，因此，其对资本市场的吸引力较之几年前已大大下降。而聪明如王健林这样的商界大佬，肯定不甘如此，其势必要对万达商业地产重新包装。

　　王健林也确实是这么做的。就在万达商业地产向联交所提交招股书的半个月前，即8月29日，万达火速联合腾讯、百度共同出资在中国香港注册成立万达电子商务公司，希望可以打造全球最大的O2O电商公司。而与阿里巴巴从线上到线下不同，万达谋求的O2O商业模式，则是线下到线上。

　　同时，三方在仪式上还给外界画下了“大饼”，王健林表示，万达电子商务公司一期总投资约为50亿元，万达集团持有70%股份，百度、腾讯各持股份15%，而后五年内总投资将达到200亿元。再加上马化腾、李彦宏两位科技大佬的“友情”站台，万达O2O平台确实给外界增添了大幅的想象空间，至少这个“新故事”比此前三个板块业务的故事要有意思的多。

　　这显然是王健林想要的结果，而对于目前处于IPO冲刺阶段的万达商业地产来说，拥有一个市场比较看好的概念，无疑会令本次赴港上市事半功倍。