监管风暴将给A股带来什么

　　□中航证券首席经济学家 许维鸿

　　不同于前几年的中国股市，今年的核心问题并不是市场对股票价格估值分歧，而是在揣摩新一届监管领导的行动计划。特别是前几年风生水起的各类股市中介和资金，都在盘算着未来几年能否继续在中国A股游走，愈演愈烈的监管风暴到底会给A股市场带来些什么?

　　对于监管风暴，股民肯定在期待一种“正本清源”的效应——近期与几名中小投资者和大学金融学教授交流，我能明显地感受到他们对中国股市回归价值投资的美好预期，以及对监管重拳打击股市造假的期待，并期望引领新一轮波澜壮阔的大牛市。毫无疑问，这也是监管部门所期待的结果，但是以A股目前的两难处境，短期内期待监管风暴激活市场，恐怕难言乐观。

　　一方面，A股市场的投资者依然以散户为主，而且趋势不乐观。过去一年的市场清肃，并没有带来更多的机构投资者。由于大规模压缩衍生品交易规模，即便是看多的机构投资者，也往往由于二级市场流动性不足，而放缓建仓步伐。加上国家队资金意图不透明，前景不可测，机构投资者宁可离场观望。这种“麻秆打狼两头怕”的市场格局，使得股指波动更容易被大权重股票影响、波动率降低，国家队看住了大股票的价格水平，而“中小创”股票估值的中位数却在偷偷下降，慢慢地蚕食着广大中小投资者的资产。

　　另一方面，中国经济结构转型迫切要求股市能通过直接融资优化资源配置。国务院近期密集调研全国中小企业融资难问题，希望激发经济新动力。但是，巡查得出的结论几近无奈——更多的社会声音还是声讨“唯利是图”的银行，责怪他们“晴天送伞、雨中收伞”。要知道，市场经济下的间接融资中介，本来就对中小企业充满疑虑；只有在经济周期上行阶段，中小企业的坏账风险才多多少少能够打动银行的贷款欲望，一旦经济下行，银行首先考虑的是储户的资金安全，社会责任不可能优先于经营风险，除非回到计划经济体制，银行管理层的考核、升迁全是中央政府说了算。

　　就是在这样一个大背景下，进入6月中旬后，市场上多头的声音渐趋微弱。柏拉图式的乐观股市分析师逐渐明白，没有实实在在的增量资金，要想有效冲破前期阻力位，靠媒体舆论忽悠散户是不可能的。

　　众所周知，中国要想跨过中等收入陷阱，需要现代金融特别是直接融资的股市支持，世界上没有一个国家能靠商业银行解决中小企业融资难的问题，政策性银行更是只会帮倒忙，而没有流动性的A股无疑会加大中国经济转型升级的系统性风险。

　　可见，监管风暴确实是对现有股票市场上很多顽疾的必然选择，也是很多制度性改革的基本保障。值得期待的是监管机构能更加务实，能够正视股票市场发展的必然规律，正视股票市场有涨有跌的现实，甚至鼓励财经媒体发表看空市场的观点，重塑财经媒体的权威性。

　　更为重要的是，监管机构应该正视中国A股市场以散户为主的投资者结构，正视中国文化内涵中“赌性强”的人格特点，而且这种结构短期内不会改变；即便是发展时间更长的香港股市和台湾股市，散户依然具有相当强的影响力，投机气氛比起欧美股市不知道高多少。那些试图引入的欧美股市“理想”制度设计，诸如熔断机制，两三年内应该暂时搁置。

　　监管当局应该思考的是，如何在投资者教育中，把这种投机气氛的现实充分揭示出来，并鼓励媒体讨论机构利用散户的侥幸、投机心理如何牟取利益，让那些利益链充分曝光而不是刻意回避。对于A股而言，粉饰太平的投资者教育，只会再次丧失改革的时间窗口。