会稽山未上市 募投项目先预亏

　　 对于正在谋求上市的公司而言，如何粉饰募投项目的高成长性和高盈利性是绝对要做足功夫的，且极少能在招股书中直接看到募投项目将先亏损的描述。而在4月30日成功过会的黄酒行业公司会稽山绍兴酒股份有限公司(简称“会稽山”)则在招股书中直言不讳。

　　 会稽山在招股书中称，年产4万千升中高档优质绍兴黄酒募投项目建设完成后，公司每年将增加约2000万元的生产性折旧摊销。由于新酿黄酒一般需经过一段时间的储藏陈化后才能销售，当期新增的生产性折旧摊销并未直接进入当期损益。因此，募投项目投产第一年将略有亏损，主要为开办费和管理费用。项目投产第二年后，预计将实现净利润，年销售收入可实现23755万元，年净利润将达4450万元。

　　 而让市场真正关心的不是募投项目什么时间能够盈利，会稽山招股书背后隐藏的信息以及能否在成功上市后持续保持盈利增长才是问题的关键所在。

　　 经营业绩持续萎缩

　　 查阅会稽山的招股书不难发现，与其他上市公司大肆粉饰报告期业绩有所差别的是，会稽山对报告期内的业绩描述并不是长篇大论，会稽山强调的竞争优势是会稽山黄酒历史悠久，产品品质优良，品牌优势明显，是中国黄酒业中少数集“中国驰名商标”、“中华老字号”、“国家地理标志保护产品”三大荣誉于一身的企业之一。

　　 会稽山在招股书中称，2006年至2012年，我国黄酒行业销售收入由56.8亿元增长至135.8亿元，累计增长约139%，年均复合增长率约为16%。但是2013年，公司的营业收入却由2012年的9.75亿元下降至2013年的9.34亿元，同比下滑4.21%，净利润由2012年的1.27亿元下降至2013年的1.25亿元，同比下滑1.55%。

　　 对此，公司解释称，在经济增速放缓及高端消费低迷等因素的影响下，2013年中国高端酒类行业受到一定冲击，部分高端酒类出现了价格大幅下滑、产品滞销的情况。对比不难发现，同处黄酒行业的金枫酒业(8.06, 0.06, 0.75%)与古越龙山(8.10, 0.02, 0.25%)业绩均随行业保持增长。金枫酒业2013年实现净利润为1.14亿元，同比增长13.21%；古越龙山净利润同比增长2.14%。

　　 业绩下降的同时，会稽山的其他财务指标也状况不佳。

　　 截至2013年12月31日，公司总资产为206882.25万元，其中，存货为63513.81万元，占流动资产比例为61.70%，占总资产比例为30.70%，所占比例较大。

　　 此外，会稽山资产负债率高企，2013年末、2012年年末、2011年年末公司的资产负债率 (母公司口径)分别为51.66%、52.17%、51.12%，远高于行业内的古越龙山和金枫酒业。2013年古越龙山和金枫酒业的资产负债率分别为24.26%和22.88%。

　　 2013年底，会稽山的负债合计为109867.58万元，其中流动负债合计达79343.65万元，公司的货币资金合计仅为2.45亿元，背负的偿债压力可见一斑。

　　 公司对资金的饥渴在募投项目中也表现得一览无余。公司的募集资金除投资年产4万千升中高端黄酒项目41803万元，还计划将部分募集资金用于偿还银行贷款，金额不超过17000万元，将部分募集资金用于补充流动资金，金额不超过9600万元。

　　 新增产能消化能力市场信心不足

　　 对于募投项目，会稽山认为将提高公司黄酒产品生产的技术含量和产品品质，扩大公司黄酒生产能力，满足不断增长的消费需求，同时改善公司财务结构，提高抗风险能力，从而不断增强公司核心竞争力。但黄酒消费需求是否不断增长以及会稽山能否消化产能令人担忧。

　　 目前，黄酒生产和消费具有一定的区域性，主要集中在我国的江浙沪地区。2012年江浙沪地区市场需求占全国比重达48.2%。

　　 虽然非传统黄酒消费区域从2007年到2012年得到扩展，安徽、福建、湖南、陕西等区域的销售收入年均复合增长率约为39%至53%，但是增长的速度在逐年下降，2012年临近江浙地区的安徽省仅增长12.23%，湖南省消费市场甚至出现30.59%的萎缩。

　　 东方证券黄酒行业分析师指出，未来由于三公消费等因素影响，黄酒企业销售增长的压力仍较大。

　　 与同行业相比，会稽山近年来的销售集中度大幅提高，销售区域大幅向省内甚至其产地绍兴市收缩。2009年，会稽山在绍兴市的销售份额占公司总销售额比为36.47%，2013年已上升至42.17%，在浙江(除绍兴)的销售份额比例也由2009年的29.06%上升至2013年的37.25%，而在上海市场的销售占比由2009年的13.77%降至2013年的6.85%，在全国其他地区的销售额占比由12.21%降至6.51%。

　　 资料显示，会稽山目前产能为10万千升黄酒，近三年公司的产能利用率呈下降趋势。在中高端黄酒销售萎缩的情况下，会稽山仍然逆市上马中高端项目，不免引发投资者对其募资动机、前景产生担忧。

　　 招股书隐含意思耐人寻味

　　 从市场分析来看，目前会稽山消化产能的能力有限，然而其让市场产生担忧的不仅于此。有媒体指出，会稽山此前的股权变更更是存在疑问。会稽山的发起人为精功集团和轻纺城(6.67, -0.03, -0.45%)。发行前，精功集团持有公司44.00%的股份，轻纺城持有公司34.00%的股份。精功集团控股子公司精功控股持有轻纺城5.70%的股份，是轻纺城的第二大股东。

　　 而实际上，会稽山控股股东精功集团协商，将本次增资中的2000万股，作为会稽山股权激励的预留股份。此举，精功集团并没有如实向会稽山其他股东交代，其真实目的是意欲增大会稽山的持股比例。此外，精功集团在2008年增资会稽山500万股，成为会稽山第一大股东的程序也有问题。精功集团控制的轻纺城仅仅召开了董事会，并没有召开股东大会。

　　 此外，会稽山在招股书中称，公司黄酒酿造水主要取自鉴湖。鉴湖水质清澈，内含丰富的微量元素，自古以来即为酿造黄酒的优质水源。

　　 检测数据显示，鉴湖水正饱受污染困扰，水质早已不符合饮用标准。而在会稽山招股书中，对于鉴湖水的污染情况却只字不提。公司只表示，如果未来鉴湖水的可用水量减少，或者水质指标下降，且公司未能寻找到替代的优质水源，则可能对公司产品质量造成一定的负面影响。其中隐含的意思亦是耐人寻味。