央行为何不降准：货币政策不能包打天下

　　在不到两个月的时间内两度全线上调货币市场利率后，2017年“稳健中性”的货币政策究竟怎么走？中国人民银行研究局局长徐忠表示，过度刺激的货币和财政政策不但不能解决深层次矛盾，还会导致结构性矛盾的固化，以过度刺激维持所谓的经济高增长，有百害而无一利，后果是僵尸企业僵而不死、落后产能难以退出。

　　“针对近期短期宏观调控政策用力过猛，而供给侧结构性改革措施的落实和执行力度不到位等问题，提出稳健中性的货币政策，正是认识到货币政策有其边界，不能包打天下，不能代替结构性改革，货币政策有效实施需要其他政策配合，尤其需要供给侧结构性改革为基础。”徐忠表示。

　　这篇题为《中国稳健货币政策的实践经验与货币政策理论的国际前沿》，是中国人民银行2017年2号工作论文，央行工作论文发表人民银行系统工作人员的研究成果，以利于开展学术交流与研讨。论文内容仅代表作者个人学术观点，不代表人民银行。

　　从短期看，徐忠建议，中国央行应不断丰富货币政策工具，提高货币政策效果。

　　可见的是，在2016年初全面降准后，尽管外汇占款持续减少，但央行并未动用过调整存贷款基准利率、存款准备金率等货币政策工作，而是更多的通过逆回购、中期借贷便利（MLF）等调节市场流动性。

　　为什么不降准？徐忠认为，这是因为准备金调整可能形成资产负债表效应且信号意义较强，而上述方式可以通过适度“精准滴灌”加大对重点领域和薄弱环节金融支持。

　　在不调整基准利率的情况下，如何提高央行的利率引导能力？徐忠在上述论文中也还给了答案：即应尽快明确新的短端货币政策利率和目标水平，在改进准备金付息方式和包括 SLF 在内的再贷款（再贴现）安排的同时，确定适宜宽度的利率走廊区间，形成具有公开、透明、可信的能够真正稳定预期的利率走廊操作框架。

　　在公开市场操作方面，徐忠认为，还要进一步完善公开市场操作一级交易商制度，在一定标准下扩大公开市场操作和 SLF（常备借贷便利）交易对象范围，完善操作流程，减少市场资金套利机会，降低市场结构因素导致的流动性冲击放大效应，有效开展利率引导。在均衡水平政策利率基础上，探索完善合格抵押品机制，结合 MPA （宏观审慎评估体系）等宏观审慎政策，进行贷款便利操作，以确保中央银行资金安全，有效抑制金融机构道德风险。

　　作为央行管理流动性的两大类政策工具之一，创立于2013年初的SLF是中国人民银行正常的流动性供给渠道，主要功能是满足金融机构期限较长的大额流动性需求。不同于公开市场操作由央行发起，SLF则是由金融机构主动发起，央行与金融机构“一对一”交易，最初的操作对象为政策性银行和全国性商业银行，随后扩展到了城商行、农商行、农合行和农信社。

　　就货币政策与市场沟通方面，在徐忠看来，美联储采用的前瞻性指引方式，并不是稳健可靠的沟通策略。

　　在其看来，对于中国央行来说，今后应增加信息披露频率、明确性、准确性和一致性，探索多种渠道表达中央银行对经济金融的判断和政策意图并逐步常规化制度化，从而在既定 制度框架下提高中央银行货币决策的独立性、权威性和市场信誉，切实提高货币调控的政策效果。

　　上述论文最后指出，中国的货币政策仍面临很多挑战。

　　一方面，与发达经济体相比，中国中央银行的独立性仍有待增强，另一方面中国宏观调控的制度框架仍待健全，另外，中央银行和金融监管部门有效协调机制的缺失也为货币调控增加了很大的难度。金融监管缺位、越位、失位现象普遍，尤其是在“封建式”监管格局下，监管与发展职能不分，经常出现“监管行为宏观调控化”的倾向。