森特股份应收账款与存货畸高 净利率为同行4倍

　　中国经济网编者按：12月16日，森特士兴集团股份有限公司（下称“森特股份”）正式登陆上海证券交易所挂牌上市，股票代码为：603098。森特股份的主营业务为研发、生产、销售绿色、环保、节能新型建材，并提供相关工程设计、生产、安装和售后等一体化服务，主要承接金属围护系统工程（屋面系统、墙面系统）和声屏障系统工程，提供从工程咨询、设计、专用材料供应和加工制作到安装施工全过程的工程承包服务。森特股份本次募集资金净额 51,114.18万元用于新型材料生产基地建设项目、补充工程承包业务营运资金项目等。

　　公开资料显示，森特股份于8月26日发布最新招股书。9月14日，首发申请获通过。12月1日，森特股份进行申购，申购上限1.8万股，申购数量1000股整数倍，顶格申购需市值18万元，主承销商为兴业证券。公司本次公开发行股票总数量为6251万股，网上最终发行数量为 5,625.9 万股，发行价格为人民币9.18元/股，市盈率为22.98倍。网上发行最终中签率为 0.04827429%。逾13.9万股遭弃购，其中网上投资者放弃认购数量118,455股，网下投资者放弃认购数量21,001股。股价走势来看，森特股份自12月16日上市以来，连续两个交易日涨停，截止12月19日收报14.54元。对此，海通证券给予公司17年40-45倍的动态市盈率，对应合理价格区间为25.55元-28.74元。

　　据证监会网站消息，主板发审委在2016年第135次会议审核结果公告提出诸多问询。如：请发行人代表进一步说明报告期内逾期应收款占比较高的原因；发行人毛利率较行业可比上市公司高。请发行人代表从原材料、使用范围、客户、定价、成本等方面进一步说明发行人业务与可比上市公司业务的主要区别，以及由此造成的毛利率差异等。

　　据招股书显示，2013年、2014年、2015年、2016年1-6月公司营业收入分别12.1亿元、13.8亿元、10.7亿元、6.6亿元。净利润分别为2.36亿元、2.58亿元、1.73亿元、0.89亿元。应收账款分别为21,974.39万元、32,226.22万元、42,189.34万元、43,351.13万元。存货账面价值分别为54,091.60万元、70,076.18万元、69,261.00万元和71,539.71万元。公司也坦言，森特股份也坦言公司存在应收账款发生坏账、毛利率变动、主要原材料价格波动以及工程结算等风险因素。

　　招股书还显示，2016年9月30日，公司净资产为100,966.77万元，总资产为174,422.54万元。2016年1-9月，公司实现营业收入104,292.91万元，较去年同期增长62.70%，2016年1-9月实现净利润14,008.00万元，较去年同期增长50.22%，主要原因是公司当期执行中的工程项目施工工程量较去年同期有大幅提高。同行业上市公司嘉寓股份、江河创建、精工钢构2016年1-9月营业收入分别为1,296,089,195.71元、10,177,311,402.10元、3,953,616,186.17元，其归属上市公司股东净利润分别为49,369,266.12元、321,281,718.43元、136,202,042.68元。由此计算得出，森特股份净利润为13.43%，而同行公司嘉寓股份、江河创建、精工钢构净利率分别为3.8%、3.15%、3.4%。森特股份的净利率为同行4倍。

　　针对上述情况，中国经济网致电森特股份董秘办公室，截至发稿，对方未予回复。

　　公司专注新型建材生产

　　据招股书显示，公司主营业务为研发、生产、销售绿色、环保、节能新型建材并提供相关工程设计、生产、安装和售后等一体化服务，主要承接金属围护系统工程（屋面系统、墙面系统）和声屏障系统工程，提供从工程咨询、设计、专用材料供应和加工制作到安装施工全过程的工程承包服务。公司多年来不断加强在技术研发、产品系统集成、深化设计、施工组织、工程运营管理方面的投入，目前已成长为行业内领先的建筑金属围护系统一体化服务商。

　　公司的主要产品包括金属复合幕墙板、金属屋墙面单层板（铝镁锰合金板、镀制烤漆板）和隔吸声屏障板，目前已形成金属围护系统和噪声治理系统两大业务板块，产品广泛应用于工业建筑、公共建筑及交通工程领域。公司设立初期产品主要以金属围护系统为主，隔声降噪是围护系统的基本建筑功能之一，所以围护系统本身也包含了建筑声学设计及声环境改善等多项声学技术。通过对围护系统中隔声降噪技术的抽取，并结合道路及室内噪声治理系统的技术要求，自主研发了复合隔吸声屏障板、复合隔吸声屏障板的自动化连续生产线、引进吸收了高速铁路声屏障板。同时，完成了多项应用创新，如：隐柱式声屏障系统和外挂式声屏障系统，这些产品及应用均取得了国家专利授权。自 2010 年正式进入噪声治理领域以来，销售收入连年增加，目前已成为国内铁路和市政道路噪声治理领域的主要解决方案提供商。

　　公司主营业务下游应用行业与全社会固定资产投资规模密切相关，从长期的、可持续的发展角度看，固定资产投资对经济增长的贡献会下降，固定资产投资规模的增长会逐步放缓。但在当前全球政治、经济环境下，为了保持经济适度的增长，预计未来若干年内全社会固定资产投资规模仍将保持一定的增长。另外，中国政府积极倡导的“一带一路”计划将会促使“一带一路”沿线地区增加大量的基础设施建设，为公司未来业务规模的增长提供潜在机遇。

　　主营业务毛利率高于同行

　　据证监会网站消息，9月14日，主板发审委在2016年第135次会议审核结果公告提出诸多问询。

　　1、请发行人代表进一步说明，报告期各期为发行人提供安装施工业务的劳务分包商是否需要具备相应资质，发行人将安装施工业务分包给分包商是否违反当时生效的法律法规的规定，相关风险是否充分披露。发行人相关内控及合规管理制度是否得到有效执行。请保荐代表人发表核查意见。

　　2、请发行人代表进一步说明报告期内逾期应收款占比较高的原因，期后回收情况，是否存在纠纷或诉讼。请保荐代表人进一步说明发行人应收款内控制度的制订和执行情况，并发表核查意见。　

　　3、请发行人代表进一步说明与沈阳桃仙机场和辽宁省机场管理集团有限公司的诉讼情况，并说明未对涉讼应收账款单独计提坏账准备的原因，是否符合《企业会计准则》的有关规定。请保荐代表人进一步说明核查过程，并发表核查意见。

　　4、根据披露，发行人毛利率较行业可比上市公司高。请发行人代表从原材料、使用范围、客户、定价、成本等方面进一步说明发行人业务与可比上市公司业务的主要区别，以及由此造成的毛利率差异。请保荐代表人发表核查意见。

　　另外，发审委在首发申请反馈意见中也提出诸多问询。据招股说明书披露，发行人仅披露2012年-2014年总成本为6.42亿元、8.03亿元、9.23亿元，同时发行人2012年-2014年存货余额为3.09亿元、5.41亿元、7.01亿元。请发行人在招股说明书中“业务与技术”中补充披露发行人生产环节的各期各类产品的产能、产能利用率、产量、销售量。请在招股说明书“管理层讨论与分析”中分产品类别补充披露项目或者销售主营业务成本各环节成本结构明细情况并说明变动情况及原因。

　　据招股说明书披露，发行人报告期内主营业务毛利率高于同行业上市公司的嘉寓股份、江河创建、长江精工钢结构（集团）股份有限公司。（1）请在招股说明书“管理层讨论与分析”中补充披露各产品类别毛利率具体情况并说明变动的原因。（2）请在招股说明书“管理层讨论与分析”中补充披露工程建筑、公共建筑毛利率差异的原因。（3）请在招股说明书“管理层讨论与分析”中补充披露完整可比公司，并结合产品、经营模式、用户、售价及原材料价格及变动分析说明毛利率同比较高的原因。（4）请保荐机构对发行人报告期内主营业务毛利率远高于同行业上市公司的原因进行核查并发表意见。

　　据招股说明书披露，发行人签署的合同规定应收账款各时点回款约定，但发行人2012年-2014年应收账款期末余额较高，金额分别为1.93亿元、2.46亿元、3.64亿元。（1）请保荐机构对发行人实际回款与具体合同约定的差异情况进行核查并说明发行人应收账款期末余额较高的原因、信用政策是否变化、应收账款账龄分类是否准确、长期未回收的应收账款可回收性。（2）请会计师结合同行业上市公司坏账计提政策核查并说明发行人坏账计提是否充分。

　　据招股说明书披露，发行人报告期内各期末其他应收款较大且波动大。（1）请保荐机构核查并说明发行人履约保证金变动与发行人订单、收入的匹配性。据招股说明书披露，2012年末、2013年末和2014年末公司预收款项分别为13,393.00万元、9,029.58万元和3,507.06万元，预收款项占流动负债的比例分别为46.39%、21.32%和6.39%。（1）请保荐机构对发行人新增订单及完工订单预收具体约定进行核查并说明预收账款大幅下降的原因。

　　据招股说明书披露，2012年、2013年和2014年公司净利润分别为16,089.77万元、23,641.13万元和25,766.73万元，但同期经营活动产生的现金流量净额为267.63万元、-683.93万元和1,868.49万元。（1）请保荐机构对上述情况具体原因进行核查并发表意见。

　　券商：对应股价25.55元-28.74元

　　据招股书显示，2013年、2014年、2015年、2016年1-6月公司营业收入分别为12.1亿元、13.8亿元、10.7亿元、6.6亿元。净利润分别为2.36亿元、2.58亿元、1.73亿元、0.89亿元。应收账款分别为21,974.39万元、32,226.22万元、42,189.34万元、43,351.13万元。存货账面价值分别为54,091.60万元、70,076.18万元、69,261.00万元和71,539.71万元。公司也坦言，森特股份也坦言公司存在应收账款发生坏账、毛利率变动、主要原材料价格波动以及工程结算等风险因素。

　　招股书还显示，2016年9月30日，公司净资产为100,966.77万元，总资产为174,422.54万元。2016年1-9月，公司实现营业收入104,292.91万元，较去年同期增长62.70%，2016年1-9月实现净利润14,008.00万元，较去年同期增长50.22%，主要原因是公司当期执行中的工程项目施工工程量较去年同期有大幅提高。

　　公开资料显示，森特股份于8月26日发布最新招股书。9月14日，首发申请获通过。12月1日，森特股份进行申购，申购上限1.8万股，申购数量1000股整数倍，顶格申购需市值18万元，主承销商为兴业证券。公司本次公开发行股票总数量为6251万股，网上最终发行数量为 5,625.9 万股，发行价格为人民币9.18元/股，市盈率为22.98倍。网上发行最终中签率为 0.04827429%。逾13.9万股遭弃购，其中网上投资者放弃认购数量118,455股，网下投资者放弃认购数量21,001股。股价走势来看，森特股份自12月16日上市以来，连续两个交易日涨停，截止12月19日收报14.54元。

　　海通证券发布研报称，森特股份募资用于扩充产能和补充流动资金，增强综合业务竞争力。公司本次募集资金主要用于建设新型材料生产基地（3亿元）和补充流动资金（2.11亿元），募投项目完全达产后（建设期2年），公司预计每年新增营业收入9.58亿元，净利润1.35亿元。通过提升现有产能以及拓展融资渠道，公司目前业务发展所面的瓶颈将逐渐被打破，公司的核心竞争力得到极大增强，未来有望进一步提高产品和服务的市场占有率。

　　合理价值区间为25.55-28.74元。公司本次发行6251万股计算，预计2016-2017年EPS分别为0.51元和0.64元，按照新股发行的规则公司发行价为9.18元（（融资净额+发行费用）/发行数量），对应16年PE约18.03倍。公司是专攻建筑金属屋面施工的领先企业，给予公司17年40-45倍的动态市盈率，对应合理价格区间为25.55元-28.74元。建议申购。风险提示。毛利率下滑风险，回款风险。

　　应收账款存发生坏账风险

　　森特股份在招股书中也坦言，公司存在应收账款发生坏账、毛利率变动、主要原材料价格波动以及工程结算等风险因素。招股书显示，2013年12月31日、2014年12月31日、2015年12月31日和2016年6月30日，公司应收账款期末净额占总资产比例分别为21.50%、23.41%、27.13%和26.46%，应收账款占比较高，其中账龄在1年以内的应收账款余额占比分别为69.50%、67.12%、71.29%和64.94%。公司存在因应收账款不能按期回收、应收账款无法回收产生坏账、应收账款周转率下降等引致的风险。

　　2013年、2014年、2015年和2016年1-6月，公司主营业务毛利率分别为33.51%、33.07%、31.27%和26.36%，处于较高水平。一方面由于建筑金属围护行业作为建筑业的新兴细分行业，在中高端市场进入门槛较高，行业整体利润率水平较高；另一方面本公司系国内领先的建筑金属围护系统一体化服务商之一，通过多年的技术积累与市场开拓，品牌优势突出，已形成一定的定价能力。但随着同行业企业规模的扩大，国内建筑金属围护行业中高端市场的竞争格局可能发生变化，整体利润水平有下降的风险，可能导致公司毛利率下降。

　　公司所需的主要原材料包括各类钢卷、铝镁锰卷、保温与防水材料等，该等原材料在公司采购总额中的占比较高，2013年、2014年、2015年和2016年1-6月，钢卷与铝镁锰卷占采购总额的比例分别为50.99%、41.40%、39.02%和46.75%。受国际国内经济形势、国家宏观调控政策及市场供求变动等因素的影响，钢材、铝制品市场价格波动较大，未来几年价格变动仍存在一定的不确定性。为降低原材料价格波动的影响，公司签订合同时考虑主要原材料价格因素，适当将材料价格波动风险转嫁给下游客户，合同签订后生管采购部根据合同需求量及时下达采购订单，有效控制原材料价格波动风险。但部分项目周期较长，如果原材料价格发生较大波动，将可能对公司经营业绩产生不利影响。

　　在工程结算方面，报告期各期末，公司存货账面价值分别为54,091.60万元、70,076.18万元、69,261.00万元和71,539.71万元，其中工程施工余额分别为45,764.79万元、62,299.16万元、62,915.31万元和65,570.23万元，占各期末存货比例分别为84.61%、88.90%、90.84%和91.66%。公司工程施工余额较大主要是由于业务规模扩大，公司承接的工程项目合同金额尤其是大项目较多所致。业主或总承包方一般根据工程进度分阶段或分期进行结算并支付工程款，公司则根据内部计算的各项目已累计实际发生的合同成本占合同预计总成本的比例计算完工进度，同时按照完工进度确认营业收入和营业成本，因此，工程结算通常滞后于工程实际成本的支出，与当期收入的确认也不能完全同步，形成已完工未结算款的工程施工余额。